一個分析師的閱讀時間

最近政大法律科際整合研究所副教授劉宏恩老師寫了一篇關於臍帶血的文章，核心論述是「政府應推動公營性質的臍帶血血庫」。基本上我認同劉老師對於「某些具有公益性的東西不應該商業化，商業化反而有害於公益」這項論述。 但問題是，臍帶血真的屬於公益性物質嗎 ？ 首先，先補充一些劉老師沒提到的醫學相關知識。臍帶血目前最主要的功用為治療血液相關疾病，特別是大家最熟悉的白血病，也就是血癌，並可以用「急性/慢性」、「淋巴型/骨髓型」分成四種，最主要的治療方式就是化療。然而，並不是所有血癌病患都需要透過骨髓移植，只有符合以下四種條件者才適合做骨髓移植：1.預後不良或者已經復發的急性白血病；2.年齡小於50歲；3.有適合的組織抗原配對的骨髓捐贈者；4.血液學檢查確認完全緩解。 我們需要骨髓，主要是需要骨髓內的幹細胞(stem cell)；而幹細胞的來源除了骨髓以外，就是臍帶血 。 幹細胞研究數十年來，目前已經發展到能讓幹細胞成長為不同組織(例如血液、心肌等)的技術，但尚未用於實際的醫學治療上；醫學界對於幹細胞的最終想像，當然就是直接「製造」出健康的器官，取代病壞的器官。此外，目前更應用於治療免疫、代謝疾病的應用，例如再生不良性貧血、海洋性貧血、Fanconi's Anemia、骨髓生成不良症候群、淋巴癌、腦白質腎上腺營養不良症、黏多醣症、脂肪儲積症、骨質石化症、嚴重複合免疫缺陷症(泡泡兒)、慢性肉芽腫、紅斑性狼瘡、風濕性關節炎、多發性硬化症等。總而言之， 臍帶血目前最主要的作用之一就是提供與自身能完全適配的健康幹細胞，並用來治療血液、代謝、免疫等疾病；但這項作用能在一定風險下，充分被骨髓內的幹細胞取代 。同時， 骨髓移植的適配性檢測並不需要直接抽出骨髓，只要用一般血庫的血液(即周邊血)做檢測即可。也就是說，只要一般血庫中建立檔案數目夠大、資料夠完整，當有血癌病人需要幹細胞移植的時候，就能找到相匹配的捐贈者 。

胖達人近日因廣告不實引發巨大爭議。雖然胖達人並未使用違法添加物，但一家生技公司下打著「標榜純天然」的知名麵包連鎖品牌使用了化學香料，總讓消費者將其與今年以來的食品安全事件相連結。身為國內最知名的連鎖麵包品牌，胖達人的願景除了成為最大品牌以外，經營層更抱持未來能將公司IPO的美夢。 胖達人的財務故事 胖達人的母公司為基因公司，基因公司主要業務是做醫美診所、耗材與相關服務，但營收內容除了醫療耗材與保養品之外，也包含積體電路(IC)、房屋租賃以及服務，其相關合作廠商為中醫診所與整型診所。基因公司自該年度開始持有生技達人(即胖達人)50%之股權，股數為150萬股，以每股10元計算則為1500萬。從101年基因公司的年報看來，當時胖達人董事長為莊鴻明，而基因法人取得三席董事代表，其中一位就是基因的董事長徐洵平；直到今年七月，徐洵平才接下胖達人董座。 胖達人於101年貢獻基因公司1545萬，以股本2.67億來看，增加EPS約0.5元。但換個角度思考， 胖達人光是101年就淨賺了3090萬（1545萬÷50%），約當賺了一個股本，EPS是10塊 。由於生技達人公司沒有上市櫃，因此讓我們稍微推估一下：目前胖達人目前有二十二家分店，去年年底為十三家。以去年情況來看，假設一家分店單日消費客數為300人、每人平均消費130元，則單日總營收約50萬，全年營收約為1.7億。用這數字反推胖達人淨利率約20%，再考慮到胖達人宣稱毛利率50%，等於費用率是30%，這數字還算是合理。 當然，我個人並不認為胖達人去年十三家分店單日總營收只有50萬，但如果把營收估得更高，其淨利率又會低到太不合理，在此只是取其平衡。假設胖達人的單日營收超過50萬、淨利率又不低於20%，也許有些獲利透過帳目處理隱藏起來，那這就不是可以依靠目前資訊能推敲得了的部分。拿三千萬出來就能做到一億五千萬到兩億的生意，淨利率又維持在一成五到兩成上下，完全是筆好生意。目前展店數提高到二十二家較去年成長70%，但考慮到新店面的邊際遞減，總營收與總獲利的成長可能只有50%~60%， 整體而言今年總獲利應該可以達到5000萬，假設股本沒有提高，EPS更會進一步攀高到15塊~20塊 。

我有位朋友的媽媽當托育保母，專門照顧四歲以下的嬰幼兒。他說，他媽媽最常聽到許多家長說：「我小孩如何如何，真是太聰明/可愛/乖巧了！以後一定是個如何如何的人！」她只要聽到這種話，就會對這些家長說：「這位太太，你的小孩真的很普通，不要以為他/她很特別。」 我相信這些孩子可能都隱藏著某些天賦，這些天賦也許如同他們父母所認知，但適當地潑這些家長冷水仍是好事情。她的觀點是：「這些小孩即使有這些天賦，但如果父母一直稱讚他們，他們反而就會覺得自己已經夠好了，所以不想表現得更好。而多數小朋友其實都沒有什麼特殊天分，如果讓他們覺得自己有天分，那更容易養成他們自我中心的壞脾氣，這些孩子也更不容易成長。」 把這個故事套在目前台灣的經濟與社會上，完全符合現況。這十年來，只要某些人事物在某些方面有些特出表現，就立刻被封作「台灣之光」，例如幾位廚師、十來位運動員、數十群學生、幾場球賽。雖然我們平均一、兩個月都會但生新的台灣之光，這些台灣之光的光芒往往無法維持太久就被其他的光輝取代，但有趣的是，每誕生一個台灣之光就會開始有無數人要求政府必須要在這相關領域投注更多資源，並認為這就是台灣未來可行的方向──因為我們以為這些領域就是我們「獨特」之處。 除了這些光輝耀眼的個人以外，更大的關於「獨特」的迷思可能來自於企業甚至產業 。我們循著過去科技製造業曾經十年將近榮景的軌跡，認為我們在面板、太陽能、DRAM、LED等產業上也能佔有關鍵零組件或者標準規格零組件的主要製造商地位；而華碩、宏碁、宏達電這些科技消費品品牌極盛時，我們又以為科技品牌就是台灣最完美的終南捷徑。

最近有位朋友丟給我一篇老文章〈 [爆卦] 陸客來台三週年，談政策執行的落差（一） 〉，希望我針對這篇文章對台灣旅遊現況做些評論。他真正擔心的是，未來服貿談判之後，會不會使所有台灣產業都遭受如同旅遊業的慘況？ 但這篇文章提到的現象，我認為跟現在談的服貿是兩回事 。首先，該文提的旅遊市場是中國的旅遊市場，不是台灣的旅遊市場，台灣只是中國旅遊市場的旅遊目的地之一。此外，我也完全不覺得什麼惡意欠款叫做一種商業手法，這就像說作弊是一種考試手法一樣，沒什麼道理。所以我在之前的文章才提到，必須要求這些企業在台灣金融機構要有某種規模以上的淨現金或者約當現金資產，就是要在這種時候鎖死現金，避免台灣廠商產生虧損。這同時也是我不斷強調的部分：在我們地盤上就要用我們規則玩遊戲。 部分台灣旅遊社冒著被惡意倒帳的風險，持續拉高應收帳款比重接中國生意，根本就是廠商自己管理能力太差造成的結果 。倒閉跑路是很可憐，但做生意不懂挑選生意夥伴，就跟已經知道對方是爛男人還要跟對方結婚的笨女人一樣，最後發生人倫慘劇其實都是一種選擇後的結果。管理能力強的廠商對合作初期的財務控管一定非常謹慎，會循序漸進加強彼此業務聯繫，絕不一下子就放出大單──即使這是一個看似讓業績高速成長的好機會。

「大學念什麼科系重不重要」是個有趣的問題。 高中生最常聽到的是「大學念什麼很重要」，但大學生最常聽到的卻是「大學念什麼不重要」。出社會後，畢業生們總會抱怨企業，嘴裡說能力大於學歷，但還卻總愛用「大學念什麼」當作錄取門檻；工作一段時間之後，職場新鮮人紛紛思索自己真正想走的道路，卻又擔心若想嘗試的道路與大學所學不符，容易慘遭滑鐵盧。以上這些現象似乎都是「大學念什麼重不重要」的回答，卻又無法完美地歸納出「是」或者「否」這樣的單一結論。因此，很顯然地這些問題並不如字面上如此單純。 近五年來，幾乎所有主流媒體都一面倒地告訴社會新鮮人：大學念什麼不重要 。這個結論幾乎成為某種顯學，如同社會正義、經濟轉型，在像我這樣三十歲出頭的年紀，是個沒人能反駁、理所當然的答案。是的，工作之後我們會發現，除了少數需要大學學歷才能應考的證照與相對應的職業以外，絕大多數工作跟大學所學傳授的課程相關性並不高；即使是與科系相互對應的職業，例如新聞或者金融，也有一大部分只能從做中學。因此，除了少數進入門檻非常高的職業外，大學念什麼的確與職業無關。

我在上個月初的文章〈 李顯龍打了馬英九一巴掌 〉中提到「如果政治是錯誤的，你不能得到正確的經濟發展」這個概念，很明確地指出貿協議題的政治敏感性，不能光用經濟的角度去看服貿。我在這個月初的文章〈 服貿：戒慎恐懼，但無須過度恐懼 〉則指出，我們應該要用更具邏輯的思考方式去釐清服貿這個議題，理解必須要去除恐懼，才能得出對台灣有利的判斷。但這篇文章並沒有分析政治會以怎樣的方式介入市場，企業行為以及消費者行為會產生怎樣的改變──也就是， 我們該戒慎恐懼的點是什麼 ？ 我們又該如何透過談判避免這些危機 ？本文將進一步把政治因素放入，讓服貿議題的爭議處更加明晰。 中國服貿劇本一：大規模補貼企業 政府通常難以直接影響市場，必須透過各種可能的政治手段設定誘因(拉力)或者限制(推力)才能改變企業行為與消費者行為，最直接的誘因就是補貼，最直接的限制則是稅 。服貿最主要的目的就是要解除各種限制，之後雙方都不可以用額外重稅限制對方企業發展；因此，真正可能的手段是設定誘因。 我在〈 服貿：戒慎恐懼，但無須過度恐懼 〉這篇文章中提到，中國企業在台灣並不會有成本優勢，同時可能必須花費更高的行銷費用才能吸引台灣消費者上門 。從企業發展策略的角度看來，台灣市場對中國企業而言不具有太大競爭力，最主要原因是：1.台灣服務業市場已經飽和；2.台灣當地競爭者強大；3.中國企業與台灣市場有文化差異 。對於中國企業而言，在中國找個鄰近省份的大城市發展，都比到台灣發展更可能成功、潛在市場也更大。那麼，中國政府會如何設定讓中國企業願意到台灣投資的誘因呢？最簡單的方式，就是提供補貼方案。中國的補貼手法相當粗野，完全不看企業實力、不看市場胃納量，直接就灑大把大把現金。灑豆成兵，這些拿了錢就四處橫行的私人企業，就是過多現金養出來的產業軍隊；反正對中國政府而言最後總會留下真正的強者。 補貼這招在製造業尤其有效 ，看看這幾年中國對LED產業跟太陽能產業的補貼政策使全世界相關廠商都蒙受其害，受益最大的只有相關設備商以及消費者。

台大經濟系鄭秀玲教授最近提出對服貿的分析，例如國防安全等論點相當真切我也相當認同(請見本部落格前兩篇關於服貿的文章，〈 福禍未依的海峽兩岸服務貿易協定 〉與〈 李顯龍打了馬英九一巴掌  〉)，但其經濟推論與結論仍有若干方面相當不完整。一言以蔽之，鄭老師認為目前服貿的談判結果將造成「 中國用掠奪性定價(低價)搶奪各市場，取得獨佔地位後再以壟斷性定價(高價)壓榨顧客 」；前半段推論認為這將造成台灣中小企業倒閉、台灣勞工失業，後半段推論則認為台灣消費者被迫接受低性價比(高價格低品質)的服務。多數人民同時是勞工也是消費者，一方面會越來越沒錢賺，另一方面則被迫花大錢買爛服務。如果最終結果真是如此，那的確是值得擔憂。 但我認為，鄭老師完全沒有考慮到企業角度的觀點，也就是：中國企業是否有動機要進入台灣 ？ 迷思一：中國企業進入台灣市場有利可圖？ 企業進行跨國投資的最大動機，當然就是獲利 。大致說來，獲利(或者虧損)是營收減去成本的結果，營收面要看市場接受的程度，成本面則是企業經營的能力與優勢。因此，我們可以將「中國企業是否有動機投資台灣」拆解成以下兩個問題： 1.中國企業進入台灣之後，是否能維持低成本 ？ 2.中國企業進入台灣之後，是否能得到消費者認同，甚至大到足以寡佔甚至獨佔 ？ 第一個問題的答案看起來很直觀，但事實上並不這麼簡單。我們不妨換個角度思考： 日本的吉野家到台灣開連鎖店，平均單店成本是否與日本相當 ？讓我們用比較直覺的角度拆解吉野家的營運成本：食材(原料)、人(人力)、水電(能源)、店租、設備與廣告(行銷)。日本的原料比台灣貴，如果運到台灣要加上運費那就更貴，所以吉野家一定會想辦法採取當地原料；日本人力比台灣貴，如果要把日本人外派到台灣成本勢必更高，所以吉野家一定會雇用當地人才；設備可能採取日本原設備也可能改用台灣設備，如果是前者會增加運輸成本，後者則會以台灣當地價格計算；水電、店面都無法運送非得用當地不可，行銷費用也得因地制宜。結論是： 日本吉野家來台灣開店之後，成本勢必不會維持跟日本相同，反而會跟台灣相同等級的連鎖餐廳相近 。相對的，如果日本吉野家要到成本高於日本的歐洲開店，其單店成本也會近似歐洲當地連鎖餐廳的水準。 跨國經營服務業，成本結構會與當地相近，相異之處則來自於各企業的管理能力與優勢； 因此，中國企業來台營運，理論上不會有太大成本優...